2013年8月16日11点5分光大证券在进行ETF套利交易时，因程序错误，其所使用的策略交易系统以234亿元的巨量资金申购180ETF成份股，实际成交72.7亿元。随后光大证券管理层决策后做空股指期货、卖出ETF对冲风险。根据《证券法》第二百零二条和《期货交易管理条例》第七十条的规定，证监会以内幕交易为由决定对杨剑波处以行政处罚及市场禁入。原告杨剑波因不服相关处罚，向北京市第一中院提起行政诉讼，将证监会告上法庭，请求法院撤销两被诉决定。
回看法院整个案件审理过程，六大焦点问题引发市场关注。
焦点一：内幕信息如何界定 兜底条款是否具有合理性
对内幕信息的界定，被告认为，本案中光大证券因为程序错误导致市场巨额成交，对沪深300指数、180ETF、50ETF和股指期货合约价格均可能产生重大影响，同时这些信息在一段时间内处于未公开状态，因此，被告根据案件事实和《证券法》的授权认定上述信息为内幕信息。
而原告称，现行《证券法》第75条第1、2款从内涵、外延界定了内幕信息含义。第75条表达涉及公司经营财务、对该公司市场价格有重大影响的尚未公开的信息。因此，在内幕信息的认定上，重大性、未公开性，以及知情人是否利用信息之外，与发行人相关也是其考虑的必要因素，四者缺一不可。
此外，原告还质疑兜底条款合理性，称司法解释权在立法机关不是被告。本案中，如果被告有权进行认定，应当通过自己发布的规范性文件将所认定的事项事先昭告天下，这才符合行政处罚规定的公开性原则。
被告表示，从立法技术上而言，证券法2006年生效的，180ETF是2008年上市交易。随着ETF上市交易在证券法生效后，内幕交易也有了新的适用范围。在实践操作中，兜底条款被大量使用。
焦点二：错单交易如何看 交易信息能否构成内幕信息
原告表示，“光大证券错单交易行为不属于内幕信息，被告将原告的交易信息列为内幕信息不符合《证券法》第75条的规定，被告遗漏了《证券法》第76条、第73条关于内幕交易的规定。”但是《证券法》第75条仅仅是对内幕信息的规定，而不是对内幕交易行为的界定，本案被告在法律适用上出现了错误。导致其将本案错单交易信息认定为《证券法》中的内幕交易信息。
原告、被告一致认为，光大证券具有双重身份。但原告称，光大证券是股票发行人、作为上市公司错单信息是光大证券内幕信息，所以光大公司应当披露，但是作为机构投资者是股票买卖人，其交易信息不属于内幕信息，交易信息不符合证券法规定的内幕信息规定。但被告则坚持认为，光大证券作为上市公司，履行信息披露义务是其应尽职责，何况其行为已经对市场产生重要影响，有损市场的公平性。
焦点三：涉案信息的公开时间点 媒体报道能否算作判断标准
涉案信息的公开对内幕交易敏感期的界定具有重要意义。被告认为，光大证券涉案信息公开的时间点是在2013年8月16日14点22分上交所转载了光大证券向其申请的临时信息披露。而原告则表示，其公开时间为2013年8月16日13点之前。
原告认为，通过公证机构调取的结果显示，大量媒体报道了关于光大证券自营盘70亿乌龙指相关内容。新浪网8月16日11时47分报道，网易11点46分，中国证券报13时7分，东方财富网11点44分。发生错单交易的金额在国内主流媒体上有充分披露，因此，光大证券错单交易信息在8月16日中午已经成为公开信息。
对此，被告提出，“内幕信息公开由上市公司经过一定的程序向市场披露，而不是由一般媒体进行任意揣测。” 此外，光大证券董秘梅健当日中午还对此乌龙指进行了否认，投资者完全无法从前后矛盾的报道中确切知道真实情况。证据表明当日11时到13时间，有多家媒体报道了除了所谓光大证券“乌龙指”外，包括优先股试点、T+0、大额资金入市等多市场传闻，而错单交易只是传闻之一。但光大证券是唯一全面知悉原因主体，其没有按照法律规定先行披露，反而利用信息优势先行交易，是对市场公平交易秩序的漠视和破坏。
焦点四：光大行为是否满足豁免条款 中性策略如何理解
原告称，光大证券下午按照策略投资部的中性投资策略计划，为了防范交易风险安排实施的。由于8月16日上午错单交易是突发事件，故在光大证券制度安排中决定了部门按照制度安排对冲实施。但无论市场发生了怎样事件，是主动还是被动，制度安排比计划更加有效，所以是按照既定计划实施。而且，当天行为是套保行为，以控制风险不确定性为目的。
对此，被告回应，光大证券上午事件是突发事件不是光大证券事先安排好的，不是既定计划。
此外，双方在是否存在豁免情形上进行争议。原告表示，按照既定的计划、合同是公司经营常态，计划、合同指令是公司基于自身安排做出有组织有计划的安排，公司的合同或指令只要是合法有效的，基于合同指令实施的相关民事行为也就是合法有效的。然而，被告给予否决，认为光大证券当日行为不符合规定豁免情形。按照《证券法》和《期货交易管理条例》没有规定豁免事由。
中性策略是从投资策略概念划分来讲是一种既定策略，是投资的一种方式、方法和战略性安排。被告表示，“任何中性策略都不能在占有巨大信息优势的情况下实施，任何利用内幕信息进行的中性策略交易，都是违法的，都应该受到法律的严惩。”
焦点五：内幕交易违法所得存争议 计算依据是否明确
案件审理过程中，违法所得数额的认定成了又一关注点。被告称，8月16日上午在异常交易发生后，光大证券在只有自己掌握信息的情况下进行对冲操作，违法所得达到了八千七百多万元，情节十分恶劣。
但原告对其股指期货违法所得数额43.8亿元存有异议，认为被告某没有提供相关财务依据。而且认为光大股指期货当日没有进行交割。虽然在帐面构成收益，但是收益不确定时候，该收益不能确认。
按照账面收益计算违法所得是内幕交易行政处罚中的一项基本制度。在证券内幕交易行政处罚中，均是以内幕信息公开并被市场消化后的合理价格作为基准价格，来计算其违法所得。
为此，被告回应称，对于证券市场涵盖股票期货资金计算方法复杂，在计算光大证券案件中采用账面计算方式是朝着有利于当事人的方式进行的。没有采用14时22分非法行为结束点作为账面计算标准，而是收盘之前账面平均数进行计算。
焦点六：认定其他直接责任人 职业操守与内幕交易是否矛盾
被告称，原告在事件发生之后，与光大证券其他管理人员一起开会达成了意见，并由原告负责事实，无论是上午突发事件还是下午进行相关交易都是当天巨额交易的负责人，在该案中起到了较大作用，应当认定为本案的其他直接责任人员。
然而，原告认为，自己并非光大证券公司高管，也不是决策层人员，只是投资部的部门经理，原告负有执行公司管理层决定的义务。如果原告不执行本单位的工作制度也不执行本公司的管理层的管理决定，不仅有悖于公司内部管理，也有悖于职业人员的职业操守。如果需要对错单交易负责的话，负责人不是原告。
此外，原告还表示，8月16日包括上交所在内的监管层都解了到光大证券实行对冲交易的事实过程，甚至见证了事实过程。然而原告却在当庭表示，在与中金所的通话中，因原告揣测中金所知情，因此没有告诉中金所上午的股票交易是错单。
总之，专家认为，此次案件审理对于规范资本市场各方主体，界定内幕交易，提高认识具有积极意义。在从审核制转向注册制的过渡期内，资本市场亟需进一步规范市场，完善交易制度，坚决打击违法违规行为，树立诚信环境。只有健康发展，资本市场才更具吸引力，潜在的活力才能被激发，发挥资源配置的基础作用才能更好显现，保护中小投资者的利益才能真正落到实处。
